¿Es adecuada la retribución de los altos directivos de las empresas cotizadas?

La anterior pregunta no tiene una fácil respuesta. El diseño de las retribuciones de los altos directivos es un tema muy controvertido que, además de llamar la atención de los investigadores en recursos humanos, genera una enorme convulsión en la prensa económica y en la sociedad en general. Durante la recesión económica sufrida, el importe de algunas de estas retribuciones ha sido incluso superior que en épocas de expansión económica, aun cuando la mayoría de empresas seguían esforzándose por sobrevivir. A ello se unen los escándalos financieros desatados a escala mundial, como podría ser el de la famosa empresa energética Enron, que pasaría de ser uno de los grandes gigantes empresariales de los Estados Unidos (según publica en el año 2000 la prestigiosa revista Fortune), a declarar pérdidas por más de 600 millones de euros un año después, consecuencia de numerosas irregularidades en las cuentas de la compañía que acaban arrastrándola a la quiebra. Además, sin irnos más lejos, estos días se ha oficializado el traspaso del Banco Popular por el Banco Santander por 1€, perdiendo sus más de 300.000 accionistas toda la inversión depositada, mientras que la retribución de su exdirector general, Pedro Larena, que sale de la compañía en abril, asciende a 5 millones de euros por su semestre al frente del banco.

Todo lo anterior no ha hace más que acrecentar la discusión acerca de la efectividad de los mecanismos de gobierno que poseen las empresas en el control y supervisión, en el caso que aquí nos ocupa, de las retribuciones de los altos directivos. A modo de resumen, indicar que los accionistas no han dispuesto tradicionalmente de muchos mecanismos para expresar su descontento hacia las políticas retributivas, más allá de las propuestas en materia retributiva (que implicaban rígidos requisitos que desvirtuaban parcialmente su cometido), la oposición que podía mostrarse en la reelección de parte de los directivos de la empresa durante la siguiente Junta General o, en última instancia, la venta de la participación que el accionista descontento posee.

Por ello, en el año 2002, Reino Unido quiso dar un paso hacia delante en esta materia e implementa un nuevo mecanismo conocido como say on pay. Su finalidad es que las empresas sometan a votación de sus accionistas, en Junta General, las retribuciones de sus directivos, pudiéndose emitir un voto a favor, en contra o una abstención. Desde entonces, la difusión de este mecanismo ha sido espectacular, introduciéndolo en el año 2010 en Estados Unidos, en lo que constituiría, en palabras de Obama, “la reforma financiera más dura que se ha llevado a cabo desde la Gran Depresión”. España tampoco se muestra ajena a esta realidad y, pese a tener recogida esta votación desde el año 2006 como una “mera recomendación” dentro del Código Unificado de Buen Gobierno, en el año 2011 se eleva a rango legal, obligándose a partir de entonces a las empresas a realizar tal votación.

Retribuciones de los altos directivos
Retribuciones de los altos directivos

Este nuevo mecanismo tiene ventajas y tiene inconvenientes. Entre sus ventajas destaca el mayor poder que se le otorga a los accionistas, que puede facilitar el diseño de retribuciones más acordes con sus intereses, el incremento de la información disponible y la transparencia sobre las políticas retributivas de los directivos, o la mejora de la comunicación entre los comités retributivos –encargados de diseñar las retribuciones– y los accionistas. Sin embargo, las voces más críticas apuntan que los accionistas pueden no tener toda la información necesaria para poder, de forma razonable, pronunciarse acerca de las retribuciones de sus altos directivos, no pudiendo resultar adecuada su opinión, o pudiéndose ahuyentar a directivos competentes de ciertas empresas cuando las votaciones no arrojen resultados favorables.

Además, la naturaleza de esta votación no es la misma en todos los países. Generalmente, a pesar de que las empresas están obligadas a realizarla (por el carácter “obligatorio” que tiene la votación), los resultados de dicha votación pueden o no ser vinculantes para las compañías. En países como Suecia, Holanda, Dinamarca o Reino Unido, la votación tiene además carácter “vinculante”, así que la opinión de los accionistas debe ser tenida en consideración por las empresas; mientras que en otros países, como es el caso de España, Estados Unidos, Italia o Francia, la votación tiene carácter “consultivo”, por lo que, a pesar de que las empresas tengan implementado este mecanismo, sus resultados no son vinculantes. En este punto, en los países donde el say on pay tiene carácter consultivo, ¿este mecanismo puede llegar a ser efectivo?

La literatura ha indagado para intentar dar respuesta a esta pregunta, sin embargo las evidencias se muestran divergentes. Existen estudios que indican que el say on pay sí que es eficaz porque logra disminuir las retribuciones de los directivos y favorece diseños más alineados con los resultados de la empresa y con los intereses de los accionistas; mientras que otros trabajos no han obtenido conclusiones evidentes, indicando, pues, que el say on pay no tiene impacto alguno. Finalmente, una última corriente de investigación señala que los efectos que desencadena esta nueva regulación son perjudiciales, al generar ineficiencias sobre retribuciones que pueden estar correctamente diseñadas o aumentar el exceso retributivo en otros casos.

Las primeras evidencias que nosotros hemos obtenido en el contexto español nos indican que el say on pay es un (arma de doble filo) porque presenta una versión más positiva y otra versión más negativa. Su versión más positiva va referida a que logra que las empresas, tras recibir un bajo apoyo en la votación, reestructuren las retribuciones; es decir, si en una empresa votan en contra de las retribuciones un porcentaje considerable de accionistas, dicha compañía tenderá hacia retribuciones más eficientes que contenten a esos accionistas insatisfechos. Por su parte, su versión más negativa indica que, en empresas cuyos directivos están sobrerremunerados y, a pesar de ello, se obtiene una votación favorable, dichas retribuciones ineficientes se afianzan dentro de la empresa y persisten como mínimo en esos niveles a lo largo del tiempo, siendo difíciles de contrarrestar en los años siguientes. Además, dado el elevado nivel de concentración de propiedad característico dentro del contexto español, la efectividad del say on pay también es discutida en compañías donde los directivos tienen, a su vez, la mayor parte de la propiedad (ya que, estos directivos-accionistas son los que están votando sobre su propia retribución), siendo necesarias nuevas acciones en estos contextos donde el say on pay no resulta suficiente.

En resumen, nuevas acciones han sido emprendidas por los países –entre las que destaca el say on pay– con la finalidad de que los accionistas aumentan su control y supervisión sobre los diseños retributivos de sus directivos. A pesar de que las evidencias son mixtas por el momento, algunos estudios apuntan que se está yendo por la línea acertada, sin perjuicio de que serán necesarios nuevos avances que logren complementar al say on pay el contextos donde éste, por sí solo, no puede desplegar toda su efectividad.

Estas reflexiones forman parte una publicación aceptada para la revista Business Research Quaterly titulada Say on pay effectiveness, corporate governance and CEO compensation alignment, bajo la colaboración de Gregorio Sánchez Marín, Gabriel Lozano Reina, J. Samuel Baixauli Soler y M. Encarnación Lucas Pérez, en el marco del Proyecto del MINECO ECO2014-54301-P, a quiénes les estoy agadecido.